Date: 2021-04-19
創會理事長的話：另類資本（下）

恆大
港股上市的新能源車企恒大汽車（前身為恒大健康）日前公布，2020年營收年增174.8％至人民幣（下同）154.87億元，但由於健康業務毛利減少，以及新能源汽車業務的市場推廣費用、利息支出及研發支出增加，使虧損進一步擴大至76.65億元（2019年虧損49.47億元）。

恒大汽車港股13日收漲0.96％至62.95港元，市值高達6,149.56億港元。儘管恒大汽車一直以來被外界詬病，甚至被大陸官媒點名沒有一款量產車型發售，卻享有高股價，但受惠於新能源汽車概念發酵，恒大汽車自2021年以來股價累計暴漲105.38％。

澎湃新聞報導，在營收結構方面，恒大汽車2020年財報指出，報告期內健康管理業務收入152.99億元為主要營收來源，而新能源汽車業務收入僅1.88億元。

至於虧損方面，恒大汽車經營虧損淨額主要來自處於開發及投資階段的新能源汽車業務。新能源汽車在2020年產生龐大的經營虧損，其中包括27.44億元股東貸款的利息支出、研發及廣告支出22.8億元，以及商譽與無形資產減值虧損10.4億元。

恒大汽車母公司恒大集團董事會主席許家印3月31日在集團業績發表會中表示，恒大汽車計畫2021年第四季試生產，2022年實現大量交付，目前正按照計畫一步一步向前邁進。此外，恒大汽車宣布，恒大電池預計2021年下半年量產，同時預計到2025年，恒大汽車品牌恆馳汽車產銷量超過100萬輛，到2035年恆馳汽車產銷量超過500萬輛。

恒大汽車總裁劉永灼稍早表示，恒大汽車會不惜一切代價引進領先人才，恒大汽車在核心技術、併購及自主研發領域投入249億元。

恒大汽車隨後於4月10日宣布，同為大陸造車新勢力之一的拜騰汽車前執行長兼共同創辦人戴雷加盟恒大汽車，擔任常務副總裁一職。戴雷出生於德國，在汽車行業擁有19年經驗，曾在BMW、INFINITI等車企擔任高層，被譽為豪華車界的行銷奇才，也是業界公認的大陸通。

展望未來，恒大汽車財報指出，將聯手騰訊及百度等頂級智慧網聯巨頭，打造獨特車家合一智聯移動空間，進一步提升消費者駕乘體驗，推進新能源汽車業務快速發展。

我們的看法
第一、恆大是真正的超級泡沫。

第二、以市值和造車進度來看，恆大相當離譜。

第三、香港投資人對電動車不了解，只有炒作。

第四、美電動車概念股近期股價都下滑，因為無法達到目標。

Grab／SPAC
東南亞最大叫車服務業者Grab宣布將和美國特殊目的收購公司（SPAC）Altimeter Growth Capital合併，藉此在美國上市，合併後Grab市值將近400億美元，締造史上最大規模SPAC合併案，也將使Grab成為在美上市市值最高的東南亞企業。

這項交易將為Grab帶進45億美元現金，其中40億美元來自貝萊德、富達、T. Rowe Price及新加坡淡馬錫等投資機構的私人投資公開股票案（PIPE）。Grab打算將募資所得用來投資數位金融服務及其他線上服務。

Grab創辦人兼執行長陳炳耀表示：「我記得多年前召開投資人說明會時，有些人連東南亞在哪都不知道。今日我們宣布即將成為在美上市最有價值東南亞企業，代表的不只是東南亞商機龐大，也證明我們的『超級應用程式』策略奏效。」

2012年在新加坡創立的Grab最初只是叫車應用程式，但近年快速擴充線上服務內容，從餐飲外送、行動付款、數位金融，一路延伸到線上保險業務，服務範圍涵蓋新加坡、印尼、馬來西亞、泰國、菲律賓、越南、柬埔寨、緬甸等8國，被稱為東南亞超級應用程式。

Grab在上述八國共有超過1.8億名用戶。雖然Grab創業至今尚未獲利，但去年營收成長70％已回到疫情前的水平。

Grab當年靠叫車服務起家，如今叫車服務部門在上述八國已收支打平，於是Grab將重心轉向餐飲外送及數位金融服務。去年底Grab已取得新加坡數位金融執照，最快明年初開始提供個人及中小企業線上放款服務。

近日有越來越多新創企業捨棄傳統上市管道，選擇透過SPAC合併上市，原因是法規門檻及成本較低。今年以來特殊收購目的公司在美募資總額已達990億美元，超越去年全年的830億美元。

我們的看法
第一、Grab成立時間不到10年，成為獨角獸。

第二、Grab以整個東南亞為市場。

第三、叫車服務已經打平，非常不簡單，比Uber更厲害。

第四、1.8億名用戶是獲利的重要來源。

人口
台灣人口結構呈現出生數、女性、結婚率的「三少狀態」！去年出生總數創歷史新低，且今年一月出生數僅九六○一名，更是廿七年來首次單月跌破萬人，且新生兒男女性別比例差距在二月出現一一○．二％高點、女性人口恐萎縮。國人結婚率也在去年降到十一年新低、僅約十二．一萬對，預告今年出生率恐仍不樂觀。

內政部統計，一月出生數低於萬人，且是從去年十二月出生數一萬七五四七人雪崩式滑落，二月也僅一萬一四九七人。

此外，國健署表示，自然狀況下嬰兒出生性別為男略高於女，正常範圍一○二％到一○六％，即每百位女嬰對應一○二到一○六位男嬰，但二○○三和二○○四年曾高到一一○．○八％和一一○．五七％，近五年雖小降到一○七％仍高於正常，今年二月卻又出現一一○．二％，顯示男女新生兒差距擴大。

去年僅12萬對結婚 出生率恐難樂觀

與出生率相關的結婚率也大降，二○一五年還有千分之六．五、結婚十五萬四三四六對，但之後一路下降，去年僅剩千分之五．一七、結婚對數十二萬一七○二對。

對於一月出生再創低，中研院社會所兼任研究員楊文山表示，出生數恐還會再降，因疫情造成經濟不確定，民眾更不願生，這是全球性問題，出生率居尾的台灣更須面對；副研究員鄭雁馨則警告，台灣新生兒性別比例失衡高於日、韓，代表女性人口結構萎縮，其中可能因重男輕女觀念涉及性別篩選、墮殺女胚胎等，政府須警惕。

我們的看法
第一、台灣人口結構是經濟發展的大問題。

第二、台灣未來需要有大膽的移民政策。

第三、台灣最好的人才都被半導體和台積電吸引，非常不平衡。

第四、「人力資本」也是基礎建設的一環。

新光R1
不動產投資信託基金（REITs）新光1號（新光R1）8日召開受益人大會，決議通過中止新光R1複委任新壽公寓大廈管理公司（新壽樓管）契約，以及撤換解任管理機構新昕國際，兩家公司都是新光集團關係企業，另也決議更換基金律師與通過監察人依法求償，後續是否再上演受益人控告受託機構、原管理機構戲碼，值得觀察。

另外，管理機構在受益人大會通過撤換後，也票選出原監察人晶華公寓大廈管理公司（晶華樓管）為新任管理機構，將待受託機構兆豐銀行協商後方能定案。

新光R1昨天繼續為台灣REITs市場寫歷史，包括受益人大會召開約四個半小時創紀錄，以及連炒複委任機構、管理機構、律師等，根據昨天受益人大會決議，新光集團與新光R1之間的關係，就只剩下新光人壽是新光R1的發起人兼受益人之一，過去新光R1長達15年由新昕國際管理以及複委任新壽樓管的狀況，也可能將宣告結束。

昨天受益人大會由原監察人晶華樓管召集，晶華樓管總經理林超驊擔任大會主席，受託機構兆豐銀行與基金律師均未出席，引發部分出席受益人不滿，發言質疑受託機構與律師不關心受益人權益。

不過，受託機構未出席並不影響大會決議的法律效力，林超驊在大會結束後舉行簡短記者會時表示，受益人大會決議會送交受託機構，由受託機構依法對外公告。

至於金管會提出有關REITs解任管理機構新昕國際須符合三要件，林超驊說明，解任新昕國際屬金管會三要件中的第一項，即違反契約委任事項，因新光R1委任契約第21條明定，如信託公會、主管機關有法規或要求修正，應配合盡速修改委任契約，但結果卻沒有，明顯違反契約條文。

另外，晶華樓管提出的監察人報告，則是鎖定「關係人交易」，認為新昕國際複委任給新壽樓管不符合關係人交易相關規範，包括未經公開遴選等，至於因此導致新光R1受益人的損失，則有待後續新任監察人依法求償。不過，新昕國際出席代表強調，他們沒有違反關係人交易規定，也沒有圖利新光集團。

兆豐銀則是在大會結束後發布聲明，強調新光R1成立以來，複委任架構均依公開說明書、相關規定和合法契約辦理，運作管理穩定，並未損及受益人權益，對於昨天大會主席的指控，兆豐銀深表遺憾，並將依法主張權益。

我們的看法
第一、台灣過去沒有人對「另類資產」有任何創新想法。

第二、關係企業管理資產在過去被認為是理所當然。

第三、但REIT有外部資金，現在外部投資人開始主張他們的股東權益。

第四、未來台灣有越來越多另類資本。

花旗消金
花旗集團十五日表示，計畫退出包括台灣在內的亞洲、歐洲、中東及北非等十三國市場的零售銀行業務，以更聚焦於財富管理及其他業務。

花旗集團表示，將退出在澳洲、巴林、中國大陸、印度、印尼、南韓、馬來西亞、菲律賓、台灣、泰國、越南、波蘭及俄羅斯的消費者金融業務。該公司說，這些市場的投資銀行業務將持續營運，該公司將繼續在這些市場提供商品給其機構集團的客戶。花旗的機構集團包括私人銀行、現金管理部門，以及投資銀行和交易事業等。

這項措施是上月接任花旗執行長的芙瑞瑟檢討公司經營策略的一環。她在一項聲明中說，儘管十三個市場有出色業務，「但我們沒有競爭所需的規模」，「我們相信我們的資本、投資資金和其他資源都可用更好方式部署，以因應亞洲財富管理和機構業務的更高報酬機會。」她並表示，花旗將繼續在亞洲投資財富管理以及與企業客戶合作的事業。

花旗集團是華爾街的巨人，但在美國消費者金融業務的營運卻相對較小，這種組合一直成為分析師和投資人批評的對象。芙瑞瑟一月曾表示，該銀行將重組為富人客戶管理資金的業務，目標是能提前接觸並且留住客戶。

金管會表示，花旗銀已向金管會報告，金管會尊重商業考量，但強調花旗銀必須確保客戶與員工權益。消息傳出後，國內許多花旗銀行信用卡客戶哀號，擔憂信用卡權益受影響。台灣花旗銀行表示，出售目前還沒有確定的時間表，在此期間對消費金融營運沒有任何變動，同仁不會有立即的影響，也會確保客戶權益。

花旗銀行深耕台灣消金市場多年，在台灣發行過不少知名的信用卡，據金管會銀行局統計，截至去年底花旗銀行在台灣的分行還有四十四家，截至今年二月底，花旗銀行在台灣的信用卡流通卡數約二百八十六萬張卡，以流通卡數來說是國內第六大發卡銀行，有效卡數還有約二一七萬張卡，若以二月簽帳金額來看有一五六億元，簽帳金額在國內也是第六大。

我們的看法
第一、花旗消金強，但不是最強。

第二、CEO選擇在現在賣掉，就是取捨。

第三、如何集中資源做最擅長的事，是CEO的責任。

第四、未來金融業會大洗牌，特別是FinTech興起。

螞蟻
螞蟻集團整改方案日前出爐，雖能重新站穩腳步再次規畫上市，但外界分析，在當前轉型金控公司的整改方案下，螞蟻集團必須面對人民幣（下同）千億元規模的資本補充缺口，也將影響市場對其估值的判斷。

日前中國人民銀行副行長潘功勝公布，螞蟻集團已形成全面可行的整改方案，包括申設金控公司將金融業務全數納入監管，斷開支付寶與其他業務的不當連結、糾正支付業務不正當的競爭，要申設徵信公司經營，以及壓低餘額寶餘額等。阿里巴巴13日也披露螞蟻集團的整改方案。

根據此前計畫上市的招股書，螞蟻集團希望採用子公司為主體申設金控公司接受監管的「小金控」模式，但如今整改下，整個集團被要求設立金控公司，走「大金控」的道路。

路透引述中關村互聯網金融研究院首席研究員董希淼分析，整改方案有較此前預期的更為嚴格，螞蟻在「大金控」下預計至少需要2千億元的註冊資本，才能滿足資本適足率規定。智庫金融監管研究院院長孫海波也預估，螞蟻至少要注資1,500億至3,000億元。

此外，螞蟻將把花唄、借唄業務納入新成立的消金公司中，此前消息也傳出，為滿足新的監管要求，螞蟻消金公司還需要300億元的資本金。

由於需要補充龐大資本金才能完成整改，外界認為，就算螞蟻再次上市，估值也會大幅降低。報導引述業內人士說法指出，屆時投資人會以金融公司而非科技公司的角度衡量螞蟻估值，這肯定會比之前在金融科技企業觀點下，判斷螞蟻3,150億美元的估值還要低許多。整體而言，大陸網路金融巨頭在無監管荒野下，快速飛奔成長的時代已經結束了。

孫海波認為，未來在金控公司監管框架下，螞蟻數據與阿里巴巴旗下業務的數據能否互通可能都還要探討。整改方案也強調對螞蟻在支付、基金、徵信數據等業務上的反壟斷與約束規模，這都將影響外界對螞蟻的價值評估。

另一方面，由於反壟亂處罰、螞蟻整改方案接連出爐，幾個大事件告終後，阿里巴巴近日股價利空出盡重新走穩，阿里港股14日漲1.97％報237.8港元，連續第三個交易日收盤上漲。阿里美股12日收盤大漲9.27％，13日收盤跌0.87％報241.89美元。

我們的看法
第一、阿里雖被罰重金，但未來不確定性消除，股價當然上漲。

第二、螞蟻要上千億人民幣的資本注資，因此未來獲利率會大為減少。

第三、螞蟻受到主管機關充分監管。

第四、螞蟻上市至少要2年後。

（The End）